中国の不動産、第I部：ゼロに着くまで払い続けろ

中国の不動産問題は、もはや主に価格の話ではない。それは抽出の話だ。

国の多くの地域で、長期の物語はすでに終わっている。人口減少、出生の崩壊、高齢化、将来需要の縮小、維持負担、弱い再販流動性が重なり、「ほとんどの住宅が耐久財として価値の貯蔵であり続ける」という幻想は壊れた。中国の不動産のかなりの部分は、単に割高なだけではない。事実上のゼロへ向かっている。

それが、明日すべてのマンションが文字どおりゼロと印字されるという意味ではない。もっと冷たい意味だ。ドル建てで、実質購買力で、人口動態で、実際の出口条件で見れば、中国各地の住宅の大きなシェアが無価値へ向かっている。地域によっては、純資産が最終的にマイナスに転じることもある。資産は富を蓄えるのをやめ、コストを蓄え始める。

そこまで見えれば、体制の振る舞いは単純に読める。

中国政府は住宅所有者を救おうとしているのではない。払い続けさせようとしている。長期的な下支えが消えたなら、目標はもはや回復ではない。管理された下降だ。国家は損失の社会的認識を遅らせ、死にゆく構造のなかで家計が債務をサービスし続けるようにする。

だから「市場の安定」「期待の安定」というスローガンは北京にとってこれほど便利なのだ。保護に聞こえる。現実には、返済管理だ。抽出サイクルが完了する前に、人々が心理的に出口を探し始めるのを止めることが目的だ。

公式は残酷で単純だ。住宅ローンがいくら返済されても、価値はそれに伴って落ちる。

多くの人が買っていたのは、値上がり資産ではなかった。国家によって管理された、長い損失認識のプロセスだった。アパートは紙の上に残る。債務は本物のままだ。価格は管理されたペースで下がり、恐慌が拒否に変わるのを、わずかに遅らせるほど遅い。

正常な市場なら、もっと速く清算される。最弱の地域では価格がより激しく崩れ、悪い貸借対照表は白日の下に引きずり出され、死んだ在庫は現実に近いマークにされる。中国にはそれが許されない。不動産は地方財政、銀行の貸借対照表、社会の安定、体制の正統性と結びついているからだ。急速な清算は、成長モデル全体を政治的詐欺として晒すことになる。

だから国家は、現実が高くつきすぎるときいつもやることをする。分割で嘘をつく。

これは新しい話ではない。K12、アリババ、アントグループ、滴滴への攻撃にも同じ論理が現れた。まず体制は曖昧な政治的告発で予測可能性を壊し、権力が規則の上に立つことを全員に思い出させる。それから損害ができたあと、官僚は慎重さ、支援、安定について穏やかな言葉を繰り返す。

劉鶴のエピソードは、本物の親市場への転換ではなかった。留資の作戦だった。体制が突然資本を尊重したわけではない。資本の脱出を止めたかったのだ。緊縮的政治的力の使用をやめるつもりはなかった。海外上場を原則として本当に支援するつもりもなかった。信頼が完全に壊れる前に、できるだけ多くの金を捕まえたかっただけだ。

不動産も同じだ。

体制は、住宅ストックの多く、特にごく一部の中核地域の外では、時間を借りているだけだと知っている。人口の重力が宣伝より強いことも、将来の買い手はより少なく、より老いて、より貧しく、より慎重になることも知っている。しかし既存の所有者がこれを一度に完全に理解すれば、住宅ローンの規律にひびが入り始めることも知っている。だから問題を解かない。問題を伸ばす。

だから中国の不動産政策は、経済管理というより政治的キャッシュフロー工学として読むべきだ。国家は価値を守っているのではない。返済の期間を守っている。

このシリーズの第一の規則はこれだ。中国の不動産政策を買い手を守る計画として読むな。長期的な価値の物語がすでに失敗したあと、買い手の服従をどう管理するかという計画として読め。

他のすべては、そのあとに来る。

文：Tao Miyazora